본 연구의 목적은 투자자심리변화가 주식수익률 간의 관계를 검토하는 것이다. 투자자심리가 시간의 흐름에 따라 변화할 때에 시장전반에 주식에 대한 수요의 변화가 발생하며, 차익거래가 제한된 상태에서, 이는 주식의 과대 또는 과소평가로 이어지게 된다. 또한 개별주식 수준에서는 기업특성에 따라 투자자심리에 편승한 수요가 발생하는 정도에 차이가 있으며, 차익거래가 제한된 상태에서, 이는 주식수익률의 횡단면 패턴을 일으킬 것이다. 표본기간 1982년부터 2005년에 대해 투자자심리의 변화가 주식수익률의 기업특성별 횡단면 이례현상에 어떤 영향을 미치는가를 검토하였다. 구체적으로 투자자심리 대용지표들로부터 공통요소를 추출하여 투자자심리지수를 개발하고, 이 지수의 값이 높은 기간과 낮은 기간에 대해 기업특성 기준 포트폴리오의 수익률이 어떻게 변화하는가를 검토하였다.
연구결과 기업특성 기준에 의한 10분위 주식포트폴리오의 수익률의 패턴이 투자자심리에 따라 다르게 나타나는 것을 발견하였다. 구체적으로 투자자심리지수가 높은 기간 다음 해에는 가치평가가 곤란하고 차익거래가 제한된 특성을 가진 기업 주식의 수익률이 낮게 나타는 반면에, 투자자심리가 낮은 기간 다음 해에는 그 반대의 결과가 나타나는 것을 발견하였다.
이러한 결과는 투자자심리가 주식수익률에 영향을 준다는 가설을 지지하며, 또한 주식시장의 횡단면 이례현상이 투자자의 심리에 의존한다는 가설을 지지한다.